企業資本戰略與資本運營
作者：沈小明
來源：《時代金融》2020年第17期
摘要：資本戰略與資本運營是企業成長過程中無法回避的經營管理課題，本文旨在通過介紹兩者的特征與關系，以及對企業資本運營目標和必要性的闡述，重點指導企業制定適應不同發展階段的資本戰略，結合案例的形式，多視角分析如何規避資本運營過程中的風險，以期達到企業資本戰略的有效落實。
諾貝爾經濟學獎獲得者施蒂格勒曾指出 ：縱觀世界上著名的大企業、大公司，沒有一家不是在某個時候以某種方式通過資本運營發展起來的，也沒有哪一家是單純依靠企業自身利潤的積累發展起來的。
一、企業資本戰略與資本運營的關系
（一）資本運營的內涵
所謂資本運營，就是對公司所擁有的一切有形與無形的存量資產，通過流動、裂變、組合、優化配置等各種方式進行有效運營，以最大限度地實現增值。
資本運營又被稱為資本運作。生產經營和資本運作共同構成了企業的經營活動，是企業密不可分的兩種經營行為，生產經營是為了把企業做強，資本運作可以把企業做大。
（二）資本戰略的特征
資本運營戰略簡稱資本戰略，是企業內部成長戰略和外部成長戰略相結合的戰略。企業內部成長戰略主要是依靠企業自己的技術、資金力量，并結合外部資源，在企業內部進行發展的戰略;企業外部成長戰略是通過聯合、并購、參股、租賃等多種經營形式實現企業的外部性成長的戰略。
資本運營戰略是資源整合型戰略。資本運營通過兼并、收購、租賃等方法，在企業可支配的資源擴大的基礎上，進行資源的整合，使被兼并、收購、租賃的企業的資源與自己企業的資源形成互補和協同效應，從而帶來企業整體價值的巨大增長。
資本運營戰略是開放型戰略。不僅考慮內部資源，還將外部資源納入企業經營范圍。將視野擴展到企業外部，通過兼并、收購等途徑，實現資源的擴張。
（三）兩者的關系
資本戰略與資本運營是企業發展到一定階段后必然要面對和解決的問題，成功的資本運營是建立在一套成熟、清晰的資本戰略體系基礎上的，通過對資本戰略持之以恒地付諸實踐來實現的。企業資本戰略是商業模式構建的方向和路徑，而資本運營是實現商業模式的重要途徑之一。
二、企業資本運營的目標與必要性
（一）資本運營的目標，就是實現資本最大限度的增值
資本最大限度增值對于企業來說，可表現為：
1.利潤最大化。在資本運營中，企業為實現資本最大限度的增值，就必須降低成本，因此，企業在資本運營中：
（1）不僅要注重增加當期利潤，更要注重增加長期利潤;
（2）不僅要注重增加利潤額，同時要注重提高利潤率;
（3）不僅要考察自有資本利潤率，而且要考察全部資本（包括自有資本和借入資本）利潤率。
2.股東權益最大化。股東權益，是指投資者對企業凈資產的所有權，包括實收資本﹑資本公積金﹑盈余公積金和未分配利潤法。企業實現的利潤越多，從稅后利潤中提取的盈余公積金和分配就越多法。盈余公積金既可用于彌補企業虧損，也可用于轉增資本，使投入企業的資本增多。
3.企業價值最大化。企業在資本運營過程中，不僅要注重利潤和股東權益的最大化，更要重視企業價值的最大化。企業價值的評估，是假定企業在連續經營的情況下，將未來經營期間每年的預期收益，用適當的折現率貼現﹑累加得出某一估值，據以估算出企業價值。
企業資本運營的三個“最大化”是相輔相成的，只有實現利潤最大化，才能實現股東權益最大化，進而實現企業價值最大化。
（二）在企業發展過程中，企業資本運營與生產經營共同構成了企業的經營活動
資本運營把資本收益作為管理的核心，實現資本盈利能力最大化。
1.資本運營可以優化企業的資本結構，給企業帶來大量發展資金。把社會的各類資本吸引到企業中，在形成企業規模優勢的同時，通過投資主體多元化實現企業經營風險的共同承擔機制。通過發行股票進行融資，除了籌措資金外，也將不同背景的股東拉入企業中，優質的股東資源可以與企業發展形成有效協同，從而促進企業戰略目標的更好實現。
2.資本運營有助于帶動企業迅速打開市場，發現新的商業機會，促進企業的國際化發展。資本運營為企業在國際范圍內拓展經營領域和市場空間創新了方法和途徑，為在不同所有制背景下經營企業提供了平臺，為企業集團提高跨國經營控制提供了管理手段。在某種程度上，資本運營也是企業實現國際化發展的捷徑。
3.資本運營是盤活資產的重要手段。通過資本運營（兼并、收購、聯合等方式）能夠將企業創造利潤的主營業務和非主營業務的資產有效結合，盤活不良資產，將企業可以支配的資源擴大，進而通過資源整合，與被并購企業的資源形成互補和協同效應，從整體上提升企業的運作效率。此外，發行上市等資本運作方式不但能募集大量資金，而且能夠使企業的資產迅速增值。
4.資本運營讓企業獲得先進生產技術和管理技術，實現業務轉型升級，提升企業核心競爭力。由于我國多數知名企業集團的規模較小、產品相對單一，無法同大型的跨國企業相抗衡。解決這一問題的最好途徑是通過資本運營利用雙方的資產、人力、技術和銷售渠道，迅速擴張企業規模，提高企業整體的生產經營效率，從而提高企業集團的競爭力。
三、企業資本戰略的常見類型
企業資本戰略是指企業將其擁有或控制下的不同形式的資本，通過適當的方式進行戰略優化并加以有效運營，以實現企業資本價值最在增值面做出的長遠謀劃與方略。在國內，資本戰略屬于一個比較新的戰略類型，是應企業的發展戰略目標而產生的，其目標與企業基本戰略目標一致，是利潤最大化、所有者權益最大化和企業價值最大化。資本戰略是企業總體戰略的一個分支，附屬和服務于總體戰略，資本戰略既是企業戰略的組成部分，同時也體現公司基本戰略的目標要求。激烈的市場競爭導致企業優勝劣汰，并購重組屢見不鮮，資源逐漸向優勢企業聚集，各行各業出現了很多大型企業集團，有些大型企業將自身定位于投資控股、資本運作平臺，并組建了資本運營部門，同時制定相應的資本戰略。實施多元化戰略的企業更是需要制定資本戰略，支持多元化戰略總目標的實現。在企業發展過程中，根據企業不同階段來選擇適合自身發需要的資本戰略模式，一般而言，資本戰略主要分為擴張型資本戰略、穩健型資本戰略、收縮型資本運營戰略及組合型資本戰略四種模式。
四、如何制定企業資本戰略
（一）在制定資本戰略的過程中，要遵循清晰的邏輯路線
第一，對企業的戰略條件進行分析。戰略條件的分析包括企業外部環境的分析和企業內部條件的分析。外部環境分析主要包括國家總體經濟狀況分析、國家經濟政策尤其是貨幣金融政策、投資政策、產業政策的分析，以及行業分析。企業內部條件分析主要是分析企業資源的優勢與劣勢，以認清企業自身的實力。
第二，確定戰略目標。資本運營戰略的目標是實現資本收益的最大化。圍繞這個目標，確定企業的產業目標、產品目標、技術目標和市場目標等。
第三，制定戰略方案。根據戰略目標的要求，擬定多個方案，在整體優化的基礎上，選擇能夠保證實現戰略目標的方案。
第四，實施、修正戰略。將戰略方案具體化，建立實現戰略的組織結構，確保實現戰略所必需的活動能有效地進行。同時還要根據外部環境的變化，對企業戰略進行修正，以保證戰略的正確性。
（二）資本戰略要與企業發展階段相匹配，與企業業務發展相適應
1.企業股權設計。對于創業公司而言，股權結構設計需要把握以下三個原則，把握這三個原則，才能將股權架構變成為公司在發展過程中最有利的籌碼。
原則一，不平均原則。
這項原則主要是針對創始團隊的，簡單說來就是創始團隊不要出現股權均分的現象。因為隨著公司的發展，每個人的貢獻一定會發生變化，但唯一不變的，一定是創始人的貢獻，只會越來越重要。因此，創始人在組建創業團隊的時候，就是要奠定自己絕對領導的權利，這樣更加有利于公司的發展保持一條心。真功夫是創始團隊股權均分的最大慘案，而更多因股權均分導致公司分崩離析的，我們都沒有機會看到。 所以，對于創業公司而言，不要出現股權均分的現狀，誰是創始人，就請盡量把股權大把的拽在自己手里，等到未來真的有需要了，再分也不遲。
原則二，小股東原則。
這項原則主要是針對公司人才激勵的，現在很多公司為了留住吸引人才，又是給錢又是給股，尤其是互聯網公司，似乎在薪酬福利中沒有股權，都不好意思發布招聘信息。這其實是很可笑的，公司的估值上不去，手上股權不值錢，給了也是白給，如果有更好的公司來挖人，還是分分鐘的人走茶涼。因此，真的不是給了股就能有股東心態的，只有創始人才會把公司當個寶，小股東永遠都是旁觀者。 所以，對于創業公司而言，不要輕易將股權分出去，中長期激勵絕不僅僅只有分股這一條路，股權還是要給到真正能持續為公司帶來價值，并愿意為了公司發展而奮斗成長的人。
原則三，控制權原則。
這項原則主要是針對公司進行資本運作的，公司的發展有時候不得不需要借助資本方的力量，但是一定不要在公司治理層面進行讓步。主要體現在兩個層面上：一是股東會，二是董事會。股東會根據持股比例行使投票權，所以作為創始人，牢記以下三個股權比例，2/3是絕對控股權，1/2是相對控股權，1/3是一票否決權。當然，在投票權上要想達到一定比例，不一定非要股權比例上保持一致，可以通過投票權委托、一致行動人協議、有限合伙企業作為持股平臺來實現。所以，對于創業公司而言，在引入資本方的時候，時刻保持警惕，不要輕易在控制權上松手，就能實現對公司的控制。
2.企業上市地選擇。目前，國內公司較常選擇的上市交易所有上海交易所、深圳交易所、香港聯交所、新加坡交易所、美國納斯達克交易所、英國倫敦交易所等。選擇上市地點一般要考慮以下一些因素：
（1）投資者基礎。上市地點很大程度上決定了上市公司可以向其公開招股的投資者基礎。
（2）流通性。流通性大的股票市場可以吸引更多的投資者，公司股價可能表現更為活躍，也更易于推廣公司的品牌。
（3）估值。在不同的股票市場上，同類的上市公司的平均市盈率是有差異的，同時，投資者在評估股票的發行價格時也會考慮上市地點的因素。
（4）信息披露要求。不同的股票市場對信息披露的要求是不同的，越是投資者基礎廣闊及流通性大的股票市場，信息披露的要求越嚴格，這往往會提高上市成本并可能影響公司日常經營決策。
（5）上市費用。上市費用分為發行費用和上市交易費用兩部分，因上市地點的不同，上市費用特別是發行費用可能有較大的差異，發行費用一般從占融資額的5%到15%不等。
3.上市后的資本戰略。上市后資本運作的主要目標就是實現資本收益的最大化。通過資本運作，在宏觀上可以實現資本的合理流動、產業結構的調整、宏觀產業的整體提高，在微觀上可以提高企業的競爭力和經營效益，迅速擴張企業規模。成功的資本運作，可以使一個瀕臨倒閉的企業起死回生;失敗的資本運作，甚至可以導致資產上億的企業面臨破產。因此，上市公司在實施資本運作時應把握以下原則：
（1）資本運作必須與公司內部治理結構相結合。有些公司規模擴張較快，但管理水平卻沒有同步提高，內部決策、執行、監督體系交叉錯位，不但沒有形成合力，反而產生“內耗”現象。因此上市公司要搞好資本運作，必須首先按照公司法的要求規范運作，明確并保證決策、執行、監督三者之間形成各自獨立、權責明確、互相制約的關系，這樣才能形成整體優勢，否則，就很難達到資本運作的目的。
（2）資本運作必須與公司的產品運營相結合。資本運作是以資本效率和效益為核心的，它可以相對于生產經營而獨立存在，但是，公司在選擇資本運作時，必須以現有生產經營所圍繞的核心競爭力為基礎，以產業作支撐，以公司長遠戰略為導向，把資本運作和核心競爭力結合起來，才能實現企業規模擴大和效益提高的同步運行。
（3）資本運作必須實現低成本擴張和資本收益的有機結合。如果公司盲目追求多元化經營，極有可能加大經營風險。因此，上市公司在資本運作的過程中不可貪多求快，也不能只顧眼前不看長遠，必須精確計算和比較投入產出的比例，從優質、低耗中，尋求效益的最大化。
五、如何成功實施企業資本戰略
（一）明確長遠的發展戰略
著名管理大師邁克爾·波特曾經說過這樣一句話：“世界上有三類企業：不知道發生了什么的企業;看著事情發生的企業;使事情發生的企業。”一個企業想要做大做強，想要成為業內的翹楚，沒有長遠的發展戰略無異于癡人說夢。
（二）科學激勵核心團隊
小成功靠個人，大成功靠團隊，企業想要成功，單靠領導人的力量是遠遠不夠的，手下的每一個部門、每一個團隊都是一個企業成功的重要因素。企業想要發展，不斷地變好，必須建立穩定的核心團隊。激勵機制是促使團隊穩定的利益分配方式，公司股東（也可以是創始人自己）將自己持有的部分股權放入期權池，按照職位的重要程度不同，分批分期的分給關鍵員工，使員工除了拿固定薪水之外，還有機會拿到額外的高額回報。
（三）選擇合適的資本運作工具
企業首先要進行宏觀環境分析，明確公司的機遇和風險，對宏觀環境的分析通常涵蓋政策、經濟、社會、技術四方面內容。汽車，企業對現有業務初步分析，在分析過程中要著重分析行業規模、行業的產品結構，以及行業的競爭結構等因素。正可謂沒有夕陽的行業，只有夕陽的企業，企業選擇好對的產品很重要，正如數碼相機的出現讓柯達倒下了，蘋果觸屏式智能手機的出現讓諾基亞倒下了。在上述分析基礎上，企業選擇合適的資本運作工具。
（四）堅持企業內在價值導向
必須著眼于企業內在價值的重構及創造，只有打造內在價值的組織機制，才能使企業真正具有競爭力，保證其價值在資本市場的合理反映。以更高價值進入資本市場作為戰略目標，不斷提升企業價值，不斷迭代商業模式，不斷完善公司治理，不斷優化股東結構。
（五）聚焦主業，避免盲目多元化
資本運營作為企業擴張，提高企業運作效率和效益的方式之一，日益成為我國企業多元化經營的便捷途徑。但是，源于對多元化能分散風險、提高業績并培育新的業績增長點的認識片面化，許多公司不顧自身條件，盲目多元化，其主要有以下表現：一是選擇進入的行業盲目跟風，這就造成主業與新業之間相關性小，行業跨度大，管理不善，協調發展受阻;二是進入的條件與時機不成熟，導致失敗;三是貪大求全，資源配置過于分散，主副業不分，難以形成拳頭產品。近年來我國企業多元化經營失敗的例證很多，這與其盲目投資，經營思想混亂，放棄主業不無關系。相反，主業突出的公司的經營一般都較為成功，原因就在于他們注重在拳頭產品的基礎上形成規模效應，并且主業突出大大提高了公司的信任度和產品知名度。
（六）充分發揮并購的協同效應
企業并購的動機有多種：改善公司業績、多元化經營、規模擴張等，但其根本目的是獲得并購的協同效應。雖然并購的協同效應無法具體測度，但可以表現為降低經營成本、擴大市場份額或者低成本進入新市場的效果，至少應獲得改善經營管理、增加公司盈利的目的。一旦并購失敗，退出成本高昂，因此企業必須充分考察自己是否已經具備獲得協同效應的基本條件。
具體說來，并購企業需要關注以下幾個方面：一是具有標的公司所處行業所需的經驗，并致力于改善標的公司的管理;二是有剩余的管理能力并且能夠釋放出來;三是擁有充足的資本為運作提供廣闊的空間。在此基礎上實施并購：首先，并購前要進行詳細的規劃。其次，不能忽視被并購企業現有的企業戰略和資源中所包含的價值，并購后在改變標的公司的業務范圍時必須維護和管理好這些價值。最后，僅僅依靠企業文化來產生協同效應是不夠的，協同效應來自于企業核心競爭力的增強，這包括企業并購后能夠開拓新的市場或搶占競爭對手的市場等。
（七）把資本運營與生產經營相結合
生產經營是資本運營的前提和基礎，企業要通過資本運營進一步把生產經營和商品經營做強做大。企業由小到大的過程實際上就是中小企業經過資本積累和資本的良性運作再到資本的成功擴張的過程，這個過程實質上就是資本運營和生產經營相結合的過程。第一，資本運營和生產經營共同服務于企業的發展戰略。企業贏得市場競爭的優勢，既依靠高質量的產品、高效率的資源利用能力、高水平的經營管理，從而使產供銷相互銜接，又需要通過收購、兼并等資本運營手段迅速擴張企業規模，在資本集中的同時，使技術、人才、市場等生產要素得以快速集聚，從而實現規模經濟和資本增值。第二，資本運營在配合和促進生產經營的同時，又依賴和服務于生產經營。一個企業能否在資本市場上進行資本運營，不僅取決于外部市場環境，更取決于企業生產經營的狀況和能力。
（八）資本運營過程中，信息的作用至關重要
信息不對稱是客觀存在的。為防范信息風險，避免不慎落入陷阱，在資本運營時，應高度重視盡職調查。資本運營中的盡職調查包括各方面資料的搜集、真偽的辨識、權責的劃分、法律協議的簽訂、中介機構的聘請等。實際操作中，做好盡職調查首先要依靠企業自身有關專業人才的力量，其次要充分利用行業專家的力量，聘請他們作為資本運營的顧問再次要利用經驗豐富的中介機構的力量。這些中介機構包括會計師事務所、資產評估事務所、律師事務所以及投資銀行等。
綜上所述，企業資本戰略并不是單純的融資或者市值管理手段，而是結合“天時地利人和”各方因素最終形成的優化配置結果，這樣既實現了理想的盈利，又實現了企業價值增值。
六、結論
企業資本運營應以培育和提升核心競爭力目的，這是企業面對市場競爭的必然選擇。為培育和提升核心競爭力，必須更多地考慮企業自身的能力和資源，不斷強化自身的絕對優勢或相對優勢，不能簡單地考慮所謂“低成本擴張、經營規模擴大、短期財務利益”，而盲目擴大規模和進入其他領域，特別是進入那些與核心競爭力缺乏關聯的領域。企業在開展資本運營時，特別是進行企業并購時，首先要明確并購的方向、范圍，優選擬并購的目標企業。否則，最終可能導致資本運營的失敗，影響公司的持續健康發展。
明確企業資本戰略定位，制定企業長遠發展戰略是資本運營能夠為企業發展服務的保證。企業資本戰略是企業資本運營的統帥，企業資本戰略對企業資本運營作出基本的規定和規劃。資本運營的基礎是生產經營，一個企業要想通過資本運營贏得市場競爭優勢，實現規模經濟，就必須通過對宏觀經濟運行的趨勢、市場變動格局、行業發展前景、產品市場占有率、投入產出比和發展潛力，確定企業發展的戰略定位，并在此基礎上制定企業生產經營、資本運營的中長期發展規劃。有的放矢地確定資本運營的手段方式，使兼并收購、股份制改造、企業聯盟、資本收縮等圍繞著一個明確的目標進行。
隨著供給側結構性改革不斷深入、高質量發展持續推進，金融成為國家重要的核心競爭力，是現代經濟的血脈。資本戰略是接軌資本市場的推演階段，資本運營是對接資本市場的實戰階段，兩個階段相輔相成，推動業務高速擴張，企業高質量發展。
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作者單位：新中法高分子材料股份有限公司